2023年4月22日，重整出资黄河流域峰会暨吕梁市离石区招商引资推介会，在山西吕梁举行。站在破产法专业的视点，这是一次比较特别的会议：在国内其他地方，既罕见同行环绕重整出资打开专题讨论，更很少见到地方政府站在招商引资的视点来看待重整出资。

近年来，在重整范畴准则供应方面，国表里立异动力都非常微弱。在国内，预重整如火如荼，中小企业重整、相关企业兼并破产等在实践层面的经典事例也越来越多。在世界层面，起色办理、预防性重组、中小企业重整、集团公司重整等等，更是在世界法和国内法层面多点开花。展望未来破产法范畴或许呈现的新的准则增长点、知识增长点、事务增长点，重整依然是肯定主力。

重整准则行稳致远的要害，在于高质量的重整出资。在国内当时重整实践中，重整出资问题既是职业性的痛点，也是困扰破产法官和办理人的大难题。没有好的重整出资，再充足的准则供应都无法从根本上发挥重整准则的成效。

(资料图片仅供参考)

就此而言，探究重整出资的道与术，既有理论价值，也有实践含义。我想用足球阵型3-4-1-2来分享鄙见——

第一个“3”，是重整出资的根底，即出资人在分析研判重整出资方针时应该考量的三个维度：职业、企业和物业。

就职业来说，需要关注职业大势。这既触及重整出资方针所在的职业本身发展趋势，也触及国家针对该职业的大政方针，乃至也触及与职业相关的世界、国内环境。职业大势是决议重整出资胜败的根底设施。对于出资人来说，想要取得重整出资成功，需要尽或许顺势而为，任何商场主体都不应该对立大势；逆势操作也有成功或许，但失利风险更大。

就企业来说，需要关注的是出资方针的中心财物和主营事务。中心财物和主营事务，往往是招引重整出资人的点睛之笔。厘清重整出资方针的中心财物和主营事务，精确分析该部分在导致商场主体堕入财政窘境的要素中所占效果和份额，并提早谋划如何在重整出资过程中进一步优化中心财物和主营事务，重整出资方能无往而不堪。

就物业来说，需要关注的是重整出资方针的运营办理状况。大部分堕入财政窘境的商场主体，都有决议计划紊乱、盲目扩张、任人唯贤、运营办理不善等共性。对于重整出资人来说，需要有备无患的问题之一，便是在参加重整出资过程中，如何合理改进运营办理层。对既有运营办理团队的整理和留任，既需要关注运营办理团队成员的个人才能，也要看其勤勉程度以及相互之间的化学反应。

正常企业之所以会堕入财政窘境，往往是在职业、企业、物业三个层面出了大问题。反过来，重整出资想要成功，也需要针对职业、企业、物业三个层面做全方位研判。进一步而言，对于重整项目办理人而言，如果想要招引优异的重整出资，也需要在项目包装和整理中，从职业、企业、物业三个层面切入精心预备，不粉饰缺点，但要杰出亮点。

第二个“4”，是重整出资应该处理好的四组联系。

第一组联系是支点与杠杆的联系。阿基米德有句名言：“给我一个支点，我能撬动地球”。在重整出资中，找到的支点越精准，重整出资杠杆的能量就会越大，报答和收益倍数就会越大。闻名出资人乔治·舒尔茨在其名著《秃鹫出资》中，用了一个概念叫“支点证券”。在秃鹫出资中，这种“支点证券”往往以高收益债券为切入点，在破产程序中退可以取得尽或许高顺位的清偿，进则可以经过债转股取得股票和控制权。现在我国重整出资现在仍是以共益债作为中心支点，应该还有不少探究和开掘的空间。

《秃鹫出资》，乔治·舒尔茨、简奈特·刘易丝著，何正云、张晓雷译，安徽人民出版社2016版

第二组联系是出资与投机的联系。重整出资是一种专业行为，需要用专业情绪和操作来支撑重整出资的成功。这种专业情绪和操作，包含对出资方针所在职业的分析研判、对出资方针中心财物和主营事务的精准估值等。这些工作，需要使用各种现代化分析东西和模型，以职业和企业为经纬，展开经年累月的信息收集和分析研判。

舒尔茨有个理念，即判别出资人对出资方针是否了解得满足清楚，就看能不能用片言只语跟小孩子讲清楚；如果讲不清楚，阐明要么是了解不到位，要么是了解不到位。做出重整出资的决议计划或许是瞬间行为，但支撑这瞬间行为的，必定是长年累月的研讨。如果没有这种专业情绪和实实在在的尽力，重整出资或许就会异化为重整投机，不只无助于解救危困企业，也会让出资人本身或许出资基金背面的出资人亏得血本无归。

第三组联系是成功与失利的联系。跟惯例出资比较，重整出资是在出资方针堕入财政窘境之后才展开，并企图在其间大展宏图的出资形式。重整出资面临的范畴，都是传统买卖堕入绝境的景象下，惯例出资避之只怕不及。重整出资反其道而行之，既是商场经济的“逆行者”，也是敢死队和消防员。对于这种火中取栗的工种，出资人心态上需要明晰并建立三种信仰：完结既定使命、保证本身安全以及面临或许的失利。战场上不会有常胜将军，重整出资更是如此。对于专业的出资人来说，一旦明晰认识到重整出资的失利，供认失利、立刻离场，也是衡量重整出资专业与否的判别方针之一。

第四组联系是长线与短线的联系。公司法假定理性的出资人会“用脚投票”，经过对企业股票的持有或兜售来标明本身对于出资方针的判别。在重整出资中，到底是经过共益债融资等方法快进快出、赚取高额报答，仍是经过未来持股成为重整企业的一切权人，长线持有，等候适宜机遇再卖出，不行混为一谈，需要因时制宜。

第三个“1”，是重整出资应该关注的中心点，便是经过合理估值，找出价格的差异性。

寻觅价格差异是商业买卖的实质。一切商业买卖，实质上都是经过对价格差异的寻找，并使用其赚取合理赢利。成功的出资，需要低价买进、高价卖出。这种差异性，有时体现在时间层面，此一时彼一时，适宜的时间就会有差异性呈现；有时体现在空间层面，树挪死人挪活，适宜的地址就会有差异性呈现。

别的需要明晰的是，支撑价格差异的底层逻辑是价值。重整出资艺术的中心宝典，便是合理估值并培育价值，然后耐性等候最佳出手机遇，完成价值最大化。

第四个“2”，是重整出资应该秉持的两种理念：秃鹫理念与凤凰理念。

秃鹫是一种以动物腐尸为首要食物的猛禽，外形威猛，凶残成性。在获取食物的过程中，秃鹫并不容易正面攻击捕猎方针，而是更长于长时间调查和等候。秃鹫出手的机遇，往往是捕猎方针现已岌岌可危或许死亡的时间。为了这一刻的降临，秃鹫可以翻山越岭、忍饥耐渴、耐性等候；而当最佳机遇降暂时，秃鹫会毫不犹豫地扑向方针。秃鹫的行为方法，将“静若处子，动若脱兔”发挥到极致，降维打击，本钱极低，收益超高。从重整出资收益最大化的视点，秃鹫肯定是值得仿效的模板。

秃鹫理念还有一个解说维度：秃鹫经过超高浓度的胃酸，可以彻底吸收和化解动物腐尸中的细菌和病毒，既不会让这些细菌和病毒反噬本身，客观上也成为天然环境的“清道夫”。这必定程度上也让秃鹫在天然赋性之外，体现出两种气质：一种是“打铁还需本身硬”的自傲；另一种是“我不入地狱谁入地狱”的悲悯。在重整出资中，这两种气质肯定不行或缺。

对于破产界的同行来说，凤凰是一个更为了解的图腾。全国各地办理人协会的会徽，有不少都以凤凰为中心构成元素，涅槃重生常常成为重整相关新闻的要害词。作为一种古今中外都一起信仰的文明图腾，凤凰除了代表吉祥和祥瑞，更代表着涅槃和重生。经过重整出资，在完成出资收益最大化的一起，助力窘境企业涅槃重生，这与凤凰理念不约而同。

对于重整出资人来说，凤凰理念还意味着三种日子的构建：物质日子、社会日子和精神日子。成功的重整出资，可以赚取合理赢利，构建出资人或许出资基金背面出资人的物质日子。此外，成功的重整出资解救窘境企业于水火，保证工作、充分税源，客观上为社会做出奉献，构建成功的社会日子。但重整出资还有或许构建一种精神日子。但高质量的出资，无不以某种出资哲学为根底，乔治·索罗斯、沃伦·巴菲特都是其间的典型。这种精神日子以出资哲学为指引，可以经过一个个重整出资项目的成功，饯别本身的理念，到达心里和外界的平衡。这种平衡的瞬间，或许是重整出资人心里最为美好的时间。

黄河是中华文明的“母亲河”，黄河两岸经济体占了中国经济地图的半壁河山。在我国经济复苏和发展中，破产法范畴表里的同行，彻底有专业才能依托重整出资，在商场要素盘活、加快经济复兴、保证工作和税源等范畴，做出明显奉献。作为黄河儿女，在黄河之滨考虑重整出资，于私有乡土情结，于公有专业探究。但无论如何，我希望就重整出资道与术的探究而言，这仅仅是开端。

（作者陈夏红为中国政法大学破产法与企业重组研讨中心研讨员）

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